Narozdiel od ubúdajúcich bankových pôžičiek korporáciám, vydávanie korporátnych dlhopisov v Európe vzrástlo od 2009 — dosiahnuc doteraz v 2012 až 75 miliárd USD, čo je 83 percentný nárast oproti takému istému obdobiu v 2011. Podobne , v článku Financial Times z 5. marca ‘Podať ruku keď sa banky stiahnu’, Chris Newland opisuje narastajúci trend finančných manažérov ako AXA vstupovať do súkromných pôžičkových  dohôd priamo zo spoločnosťami.

Toto naznačuje posun korporácií od bánk k ďalším formám pôžičiek, vrátane dlhového kapitálu na kapitálových trhoch,  a prišlo k nemu v dôsledku poklesu zdrojov, ktorému čelia tak európske banky ako aj vlády. Zdá sa to ako rozumný krok európskych korporácií diverzifikovať svoje zdroje keďže tradične závisia na financovaní zo strany bánk. Každopádne, táto vznikajúca situácia si žiada od ivestorov bližšie preskúmanie pohnútok posilňujúcich trendy odvracajúce sa od bankových pôžičiek. Investori by si tiež mali byť vedomí stupňa a dopadu rizika odklonu od bánk smerom k investičným portóliám.

Dopad na regulovaný kapitál

V niektorých kvartáloch, sa zdá, že očakávania sprevádzajúce  pravidlá regulácie kapitálu Basel 3 a rastúce prahy primeraného kapitálu môžu byť motivujúce pre pokles bankových pôžičiek. Z toho vychádzajú aj očakávania, že zvýšený vlastný majetok bank vyplývajúci z Basel 3 by mohol viesť k zvýšeniu priemerných nákladov na zdroje. Zvýšené náklady na zdroje by sa následne mohli prejaviť v zdražení pôžičiek a následne k poklesu pôžičiek v závislosti od cenovej elasticity ponúkaných pôžičkových produktov. Tieto predpokladané dôsledky sú založené na očakávaniach, že vlastný majetok je drahší ako dlhový kapitál. Dlhový kapitál je relatívne lacný vzhľadom na daň znižujúce zaplatené úroky a tiež v dôsledku existencie štátnej garancie bankám. Existencia štátnej garancie efektívne minimalizuje náklady krachu a zlacňuje všeobecne vysoké náklady na dlhový kapitál.

S ohľadom na uvedené je pravdepodobne prehnané pripisovať scvrkávajúce sa bankové pôžičky požiadavkám Basel 3. Neprimeranosť jednoduchého pripísania scvrkávajúcich sa pôžičiek pravidlám regulovania kapitálu je podporená aj nedávnym dôkazom MMF. Dokument, “Správanie sa bánk ako odpoveď na Basel 3: Analýza krajín”, analyzuje dopad nových kapitálových požiadaviek na sadzby a rast bankových pôžičiek zavedených v rámci Basel 3. Dokument ukazuje, že Basel 3 pravdepodobne vyústi do zvyšovania sadzieb pôžičiek  veľkých bánk o 16 základných bodov a spôsobí tak v dlhodobom horizonte spomalenie rastu pôžičiek len o 1.3 percenta. Podobne, nedávny prieskum Fitch ratings senior investorov s fixným príjmom ukázal, že iba 28 percent respondentov považuje ‘očakávania návalu regulácií Basel 3’ za veľké riziko pre európske kreditné trhy v nasledujúcich 12 mesiacoch. Naopak, 91 percent respondentov prieskumu Fitch považuje problem štátnych dlhov za veľmi rizikový pre kreditné trhy. Taktiež, 67 percent považuje obojstrannú recesiu za vysoko rizikový faktor.

Ekonomické riziko a ťažkosti s refinancovaním: lepšie vysvetlenie pre pokles bankových pôžičiek

Skôr ako obavy spojené s problematikou kapitálu, viac pravdepodobným vysvetlením pre scvrkávajúce sa bankové pôžičky európskym korporáciám je anemické ekonomické prostredie v rámci Európy, plus početné ťažkosti bánk pri ich sprostredkovateľskej úlohe. Nechuť európskych bánk k požičiavaniu môžme prirovnať k trendu oddlžovania a zmenšovania bankových bilančných kníh, kedy banky znižujú svoj celkový rizikový profil ako dôsledok druhotnej hypotekárnej kreditnej krízy 2007-2009. Tieto vzorce oddlžovania sa boli prehĺbené obmedzením zdrojov, ktorým čelia európske banky. Napríklad, štúdia Fitch Ratings z decembra 2011 ukazuje ťažkosti, ktoré mali banky pri čerpaní z bankových trhov pre potreby krátkodobého financovania. Rovnako, štúdia poukazuje na značný pokles (t.j. 45 percent) expozície Amerických dotácií finančného trhu európskym bankám od mája 2011. 

Hore uvedené ťažkosti s refinancovaním sa premietli do averzie voči pôžičkám. Neochota bánk požičiavať sa prejavuje tak cez znížený objem a ako aj skrátenú maturitu pôžičiek vydaných bankami pre korporácie. Následne, kombinácia kratších pôžičiek a zdržanlivosť k požičiavaniu robí banky menej atraktívne pre dlžníkov z radov korporácií. Od 2009 sme videli posun v paradigme a svitajúce pochopenie atraktivity dlhového kapitálového trhu u európskych korporátnych finančných správcov. Toto viedlo k väčšej otvorenosti voči tejto menej obmedzenej forme požičiavania a prispelo k diverzifikácii zdrojov smerom od korporátnych pôžičiek od bánk.

Likviditná intervencia ECB a rastúci apetít investorov po korporátnych dlhopisoch

Aby sme pochopili, v čom presne spočíva vzkriesenie vydávania korporátnych dlhopisov, musíme sa tiež zamerať na stranu dopytu, s dôrazom na faktory podčiarkujúce zvýšený apetít investorov po korporátnych dlhopisoch. Zvýšený apetít investorov je  zrejmý z migrácie kapitálu zo zdrojov peňažných trhov smerom k dlhopisovým trhom. Prieskum Fitch investorov s fixným príjmom taktiež ukázal, že 58 percent respondentov očakáva príliv manažerov aktív do korporátnych kreditných fondov v priebehu 2012 pri hľadaní vyššej investičnej návratnosti. Príťažlivosť korporátnych dlhopisov odzrkadluje súčasné tendencie investorov vidieť v korporátnych dlhopisoch bezpečný prístav v porovnaní s problematickou situáciou štátnych.

Ďalším kľúčovým okamžitým vysvetlením pre nárast apetítu investorov po dlhopisoch je aj nedávna likviditná intervencia Európskej centrálnej banky prostredníctvom Dlhodobých refinančných operácií (LTRO) dotácií z decembra 2011 a februára 2012. Intervencia ECB mala pozitívny dopad  na pretrvávajúci bankovo-štátny vzťah, kde existuje neoddeliteľná súvislosť medzi bankovým rizikom a štátnym rizikom. Akty ECB podnietili nárast záujmu investorov a zároveň zvýšili chuť na riziko naprieč všetkými triedami aktív vrátane dlhového kapitálu.

Jedným možným protivážnym faktorom vzorca narastajúcich korporátnych dlhopisov je potenciál na zníženie ich vydávania bankami samotnými. K tomu by mohlo dôjsť ak by banky nahradili vydávanie korporátnych dlhopisov lacnými dotáciami z ECB. Lacné dotácie by mohli povzbudiť banky k vykonávaniu obchodov kde si požičajú pri 1 percentnom úroku a investujú do aktív s vyššími výnosmi. V európskom kontexte akýkoľvek posun smerom od vydávania korporátnych dlhopisov bankami by mal významný vplyv na celkový objem vydaných dlhopisov. Finančné spoločnosti sa v 2011 podielali na výdaji 68 percentami. Dôležitým bodom je fakt, že banky by si, pri svojom výbere zdrojov, museli dať pozor na jednoduché zľahčenie krízy zdrojov. Bolo by od nich nerozumné zanedbať súčasné potreby finančníkov, dôchodkových fondov a poisťovacích spoločností, ktoré majú záujem o bankové dlhopisy a pravidelné finančné operácie pre tieto banky. Odvrátenie sa od finančníkov v tejto situácii by sa mohlo bankám vypomstiť už v priebehu nasledujúcich troch rokov. Prísny rizikový manažment by mal znamenať, že banky by sa pre potreby svojho financovania nemali spoliehať čiste len na LTRO.

Presunutie rizika: Dopady na investorov

Bez ohľadu na rastúci dopyt po a ponuku korporátnych dlhopisov a ďalšie formy nebankových pôžičiek, významnejšou otázkou ostáva či tento odklon korporácií od hľadania zdrojov financovania u bánk môže mať nepredvídaný dopad na systémové riziko. Potenciálne neúmyselné dopady boli zvýraznené v Newlandovom článku vo Financial Times, kde pozoroval, že správcovia financií vpadli do oblasti pôžiečiek bez toho aby si nevyhnutne uvedomovali a disponovali potrebnou kapacitou rizikového manažmentu akou disponujú banky. Investori môžu disponovať väčšími investičnými možnosťami, avšak pravdepodobne pri existencii vyššieho rizika.

Riziko likvidity je ďalším rizikom korporátnych dlhopisov, s ktorým budú v dôsledku prebiehajúcich štrukturálnych reform bankového sektora musieť v budúcnosti investori bojovať. Existuje významná možnosť zredukovaného počtu poskytovateľov likvidity pri dvojstranných obchodoch v dôsledku znižovania vlastných bankových obchodných platform. Tento možný pokles poskytovateľov likvidity by sa mohol objaviť ako následok prívalu štrukturálnych reform v prípade, že tieto sú zamýšlané ako buď ohraničujúce alebo minimalizujúce vlastné obchodné aktivity v rámci univerzálnych bánk.

Vo všeobecnosti volá trend väčšej závislosti korporácií na trhoch dlhového kapitálu po kritickom preskúmaní adekvátnosti ochrany investorov v rámci európskych dlhopisových trhov. V porovnaní s účastníkmi kapitálových trhov sa banky zvyčajne tešia výhodám informovanosti a výhodám zmluvných podmienok a to im umožňuje lepšie monitorovať a vynucovať si plnenie finančných záväzkov svojich dlžníkov. Preto, opatrenia na ochranu investorov na dlhopisových trhoch, ktoré zahŕňajú povinnosť zvýšenej transparentnosti a konzistentné medzištátme zákony na ochranu pri bankrote, musia byť zodpovedajúce rozsahu v akom rastú finančné objemy na dlhovom kapotálovom trhu.

Zdroj: CFA Institute

Facebook komentár